[ Pobierz całość w formacie PDF ]

zmian legislacyjnych  zob. N. Moloney, The Financial Crisis and EU Securities
Law-Making: A Challenge Met? (w:) Festschrift f�r Klaus J. Hopt zum 70. Geburtstag am.
24. August 2010, Unternehmen, Markt und Verantwortung, Hrsg. S. Grundmann,
B. Haar, H. Merkt, P.O. M�lbert, M. Wellenhofer, Berlin New York 2010, s. 2265.
55
W pewnym zakresie zarzuty dotyczyły braku regulacji, jak np. odnośnie do
agencji ratingowych  zob. E. Devine, The collapse of an empire? Rating agency reform
in the wake of the 2007 Financial Crisis, HeinOnline, 1.2012, s. 177 178.
56
T. Tridimas, EU financial regulation: federalization, crisis management, and law
reform (w:) The evolution of EU law, ed. by P. Craig, G. de B�rca, Oxford University
Press 2011, s. 791 i 804.
57
Na uwagę zasługuje szeroki zakres oddziaływania skutków kryzysu  Ch. Kirchner,
Institutional Deficits in the International Financial Market Crisis Combined Effects of
Deficits in Corporate Governance and in Financial Reporting (w:) Festschrift f�r Klaus
23
Wprowadzenie
Opisywane powyżej główne mechanizmy (transformacja społecz-
no-gospodarcza i przystąpienie Polski w struktury Unii Europejskiej)
były głównymi i podstawowymi czynnikami, które w sposób istotny
wpłynęły na kształt rozwiązań regulujących funkcjonowanie rynku
kapitałowego.
2.4. Rozwój rynku kapitałowego. Kryzys finansowy
Z punktu widzenia regulacyjnego rynek kapitałowy jest ukształto-
wany58 w zależności od stopnia jego rozwoju59. Pierwotnie obejmować
będzie pewną część zjawisk, aby z upływem czasu objąć wszelkie me-
chanizmy występujące bądz
zakładane w sposób powszechny60.
Zjawiska zewnętrzne (społeczno-gospodarcze)61 częstokroć deter-
minują zmiany w podejściu do stosowania środków nadzoru62. Dyskusja
na temat kształtu nadzoru na rynku kapitałowym prowadzona była od
ponad 20 lat. Główną przyczyną analiz było przenikanie się usług finan-
sowych z różnych sektorów rynku finansowego (ujęcie przedmiotowe),
jak również tworzenie się konglomeratów finansowych (ujęcie podmio-
towe)63. Początkowo zaowocowało to przedstawieniem przez Komisję
Europejską planu działania w zakresie usług finansowych (Financial
J. Hopt zum 70. Geburtstag am. 24. August 2010, Unternehmen, Markt und Verantwortung,
Berlin New York 2010, s. 2100.
58
W pracy koncentruję się na aspektach prawnych, pomijając podejście faktyczne
dawców kapitału, do korzystania z uprawnień regulacyjnych, np. w zakresie niechęci
akcjonariuszy do uczestnictwa w walnych zgromadzeniach spółek publicznych 
F. Ochmann, Die Aktion�rsrechte-Richtlinie..., s. 9 i n.
59
Swoboda przepływu kapitału w połączeniu z rozwojem rynku kapitałowego
może skutkować przepływami na rynki bardziej rozwinięte, ze względu na wyrównywanie
się stanu mechanizmów funkcjonujących na różnych rynkach. Jako przykład 
M. Wierzbowski, Problemy obrotu prawami do polskich papierów wartościowych na
rynkach obcych, PiP 1994, z. 5, s. 20 i n.
60
Szerzej A. Chłopecki, Obrót papierami wartościowymi na rynku kapitałowym (I),
s. 12 13.
61
Trzeba mieć na względzie kształtowaną historycznie sytuację w konkretnym
kraju podlegającym ocenie  B. Mossdorf, Spezielles Gesellschaftsrecht f�r b�rsennotierte
Aktiengesellschaften in den EG-Mitgliedstaaten, s. 2 i n.
62
E. Ferran, Regulatory process for securities law-making (w:) Building an EU secu-
rities market, Cambridge University Press 2004, s. 121.
63
Szerzej o przyczynach kryzysu finansowego  M. Becht, The Governance of Finan-
cial Institutions in Crisis (w:) Festschrift f�r Klaus J. Hopt zum 70. Geburtstag am. 24.
August 2010, Unternehmen, Markt und Verantwortung, Hrsg. S. Grundmann, B. Haar,
H. Merkt, P.O. M�lbert, M. Wellenhofer, Berlin New York 2010, s. 1615 i n.
24
Wprowadzenie
Services Action Plan  FCAP)64, który odnosił się do rynku kapitałowe-
go65, a następnie jego zakres rozszerzył się na sferę usług całego rynku
finansowego66. Jego podstawowym założeniem było stworzenie jedno-
litego rynku usług finansowych.
Założenia FCAP były realizowane bez istotnej determinacji
w działaniu. Dopiero kryzys na rynku finansowym zapoczątkowany
w 2008 r.67 stał się istotnym katalizatorem modyfikacji działań systemu
nadzoru na rynku kapitałowym w ujęciu unijnym. Znalazło to odzwier-
ciedlenie w stanowisku Komisji Europejskiej68, poprzedzonym pracami
grup roboczych69. Odnosiło się ono w znacznym stopniu do sposobu
działania podmiotów nadzorowanych, w kontekście efektów globaliza-
cji70, w szczególności swobody przepływu kapitału przy braku jednoli-
tego podejścia do stosowania norm ostrożnościowych. Wskazane sta-
nowisko Komisji Europejskiej stało się przyczyną wzmożenia dyskusji
odnośnie do możliwości stosowania środków nadzoru na poziomie
europejskim71. Stanowiło to pewną odmianę od założeń FCAP odno-
szącego się do założeń budowy wspólnego rynku, w odróżnieniu do
przyjęcia koncepcji wprowadzenia organów nadzoru działających na
poziomie unijnym.
64
Commission Communication of 11 May 1999 entitled  Implementing the
framework for financial markets: action plan [COM (1999) 232 final  not published
in the Official Journal].
65
N. Moloney, The Financial Crisis and EU Securities Law-Making: A Challenge
Met?, s. 2266.
66
H. Gronkiewicz-Waltz, Europejski system nadzoru finansowego jako skutek kry-
zysu finansowego (w:) Europeizacja publicznego prawa gospodarczego, pod
red. H. Gronkiewicz-Waltz, K. Jaroszyńskiego, Warszawa 2011, s. 189.
67
R.D. Kelemen, Securities Regulation (w:) Eurolegalism: The transformation of
Law and Regulation in the European Union, President and Fellows of Harvard College
2011, s. 114.
68
Communication from the Commission of 27 May 2009 entitled  European finan-
cial supervision [COM (2009) 252 final  not published in the Official Journal].
69
The high-level group on financial supervision in the EU. Report, Chaired by Ja-
cques de Larosiere, Brusseles, 25 February 2009.
70
Szerzej o tych efektach w: T. %7łabińska, Proces globalizacji w sektorach usługowych
a jego uwarunkowania (w:) Strategie i zarządzanie przedsiębiorstwami na tle procesów
integracji Polski z Unią Europejską, pod red. K. Jędralskiej, K. Znanieckiej, L. %7łabińskiego,
Katowice 2000, s. 85 93.
71
M. Kawai, M. Pomerleano, Who should regulate systemic stability risk? (w:) Finan-
cial Market Regulation and Reforms in Emerging Markets, ed. M. Kawai, E.S. Prasad,
Asian Development Bank Institute, The Brookings Institution 2011, s. 198.
25 [ Pobierz całość w formacie PDF ]